Molto spesso quando approcciamo i mercati abbiamo la tentazione di focalizzarci solo su alcuni specifici aspetti, tralasciando molto spesso il quadro generale della situazione. Ed è il modo migliore per lasciare il fianco scoperto.
Vediamo quindi con qualche esempio, per quale motivo alcune partite, sui mercati, non andrebbero proprio iniziate. E, se anche volessimo lanciarci nell’avventura, come vedere le cose con gli occhi di chi, in questo gioco sanguinario che si gioca su grafici e sudore, ricopre il ruolo del banco.
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Sovra-prezzato per davvero, o solo sovra-prezzato nel vuoto?
Partiamo con un banale esempio:
- In un anno molto caldo, la stock Ventilatore (FAN) guadagna il 10%. In un anno piovoso perde il 2%.
- In un anno soleggiato, la stock di Sciarpe di lana (SCARF) perde il 2%. In un anno molto freddo, guadagna il 2%.
Prendiamo per ipotesi che:
- L’anno ha una probabilità del 50% di essere molto caldo.
- Il tasso risk free è zero.
Considera quanto segue:
SCARF ha un rendimento atteso inferiore e rispetto a FAN.
Come si può vedere, le azioni in quesitone hanno una correlazione -1.
C’è un punto di convergenza. Puoi investire il 50% in ogni azione e guadagnare il 4% negli anni soleggiati e lo 0% negli anni piovosi per un EV (valore atteso) del portafoglio del +2%.
Cosa possiamo trarre da questo ragionamento?
Poiché non vi è alcun arbitraggio, i prezzi di mercato di questi titoli si adegueranno.
Manteniamo le cose semplici e assumiamo che:
- Poiché il prezzo di FAN rimane il medesimo, le sue caratteristiche di rendimento rimangono le stesse.
- Il prezzo di SCARF deve essere aumentato in modo che restituisca solo l’1% in un anno piovoso e perda il 3% in un anno soleggiato. Il valore previsto di SCARF è ora -1% ogni anno anziché zero.
Perché il mercato piazza un’offerta così alta?
Perché esiste ancora un agente di arbitraggio.
A questo punto, dando per buoni i dati stimati inizialmente, puoi investire il 30% del tuo portafoglio in FAN e il 70% in SCARF e guadagnare 50 punti base all’anno SENZA alcun rischio (ricorda, RFR è 0%)
Cosa possiamo trarne allora?
Un portafoglio può beneficiare di un asset correlato basso o negativo, anche se ha un rendimento atteso negativo.
Presi singolarmente, gli asset possono sembrare poco convenienti, ma il loro prezzo è più che giustificabile.
Non capisci l’immagine se non capisci il prezzo.
L’acquirente più adatto a sottoscrivere il rischio determina il prezzo.
Puoi garantire che se non fossi disposto a fare un’offerta per SCARF, FAN lo farebbe.
Questo porta a due avvertimenti critici.
1. Potresti voler ampliare i tuoi orizzonti e diversificare.
Secondo la teoria finanziaria, non sei ricompensato per i rischi diversificabili. Per dirla senza mezzi termini, se non diversifichi, stai sprecando denaro. Poiché il mercato ha un prezzo pensando che potresti acquistare FAN, l’esempio FAN/SCARF può spiegare come ti aspetteresti di perdere denaro in SCARF isolatamente. Questo concetto è discusso ampliamente in => La diversificazione di Schrödinger: perchè è un’ottima e una pessima idea allo stesso tempo.
2. Potresti essere un turista.
Vale la pena considerare se X sembra troppo caro perché hai la prospettiva sbagliata. Stai guardando SCARF, ma non stai vedendo ciò che vede l’investitore SUN.
L’esempio del Market Maker
Se X è disposto a pagarmi un prezzo alto per un’azione o un’opzione, qual è la probabilità che venda anche qualcos’altro a qualcun altro che è disposto a pagarmi il prezzo “alto”?
Supponiamo che un call overwriter noti un piccolo aumento del volume implicito e sia lieto di ricevere un premio extra. Tranne che sta vendendo call a un market maker della Citadel che è più che disposto a pagare il prezzo “alto” perché la sua scrivania sta vendendo index vol. In realtà, stanno vendendo la correlazione implicita dell’indice al 110%.
Potresti accontentarti di vendere le call al 2% quando generalmente valgono l’1%, ma se la persona che le acquista da te sa che valgono il 3% al momento in cui le hai vendute, non commettere errori: stai giocando un partita persa.
Tuttavia, se il tuo vantaggio professionale sta nel comprendere bene il titolo su cui stai vendendo call, potresti essere tu a catturare il vantaggio nelle call over-prezzate. Alla fine lo stai raccogliendo perché la volatilità dell’indice è alle stelle e i market maker stanno solo cogliendo la differenza tra il prezzo ponderato delle opzioni di un particolare titolo in proporzione alla volatilità dell’indice. Quindi tu, l’esperto gestore di azioni singole, hai un vantaggio contro l’acquirente di volatilità dell’indice che ha innescato la catena di eventi.
Il confine tra te e il market maker non è ben definito. Ma la lezione è che devi capire qual è il tuo posto nella gerarchia. Quando gli viene chiesto perché stanno acquistando l’azione A per $ 100, un market maker risponde: “così posso vendere l’azione Z per $ 110”. C’è sempre una causa per il valore relativo. Più interiorizzi l’analogia SOLE/PIOGGIA e la relazione tra correlazione e diversificazione, più naturale diventa questa logica.
Altri esempi
Considera un’altra opzione di transazione di valore relativo. Se la volatilità aumenta in A ma non in B, e i due sono altamente correlati, considera come reagirebbero due diversi partecipanti al mercato.
Ingenuo
L’investitore poco accorto non tiene traccia dell’universo dei nomi. Non pensano in termini di sezioni. Notano un aumento di A e decidono di venderlo. Potrebbe o non potrebbe funzionare.
È un’operazione rischiosa con un alto potenziale di ritorno.
Sofisticato
Il trader sofisticato vede che può vendere A e acquistare B mentre i prezzi dell’opzione sono ancora stantii (forse c’è stato un seller sistematico in B che è alla fine risultato insensibile alla quotazione in quel momento. Forse dalla stessa categoria di operatori da cui proveniva il nostro compagno più “ingenuo”. Non osservano il mercato nel suo insieme e si rendono conto che la cosa che stanno vendendo sta dando segni del suo inizio di apparenza a buon mercato per tutti i partecipanti.
Il punto cruciale è che il trader sofisticato effettuerà la stessa transazione del principiante, ma coprendo il vol con B. Questo può rendere l’intero package molto più grande che se vendesse semplicemente A nudo.
I trader sofisticati sono quelli che notano molto movimento. Loro “sanno esattamente dove si trova tutto”. Mentre sofisticato e ingenuo hanno entrambi venduto A in questo esempio, l’operatore sofisticato di tanto in tanto supererà l’ingenuo. Sofisticato ha selezionato l’intero mercato e sta ottimizzando gli acquisti e le vendite trasversali.
Sei tu il pollo al tavolo?
I trader di flusso e i market maker si chiedono costantemente se la loro controparte sta gestendo un portafoglio che vorrebbero sfondare se potessero vedere l’intero quadro.
Non sempre è praticabile per vincoli strutturali. Ad esempio, il rischio che le banche sopportano quando emettono prodotti strutturati o forniscono coperture su materie prime per le imprese deriva da una relazione che nessun altro ha.
Una carta bancaria molto spesso indica un pubblico “in catene”.. Tuttavia, il rischio di esaurimento viene riciclato attraverso il mercato nello stesso modo in cui un bene scorre attraverso una catena di approvvigionamento verticale dal grossista al rivenditore, con ricarichi incrementali applicati fino a quando non viene venduto a un cliente di Robinhood.
I markup non sono espressi apertamente in dollari, ma nella valuta che sostiene i mercati finanziari: il rischio/rendimento.
Come il vantaggio di una casa, l’aspettativa matematica è valutata dal suo possessore più efficiente.
Se i prezzi sono sempre fissati dalla parte che sottoscrive/copre/prezza il rischio nel modo più efficiente, e sai di non essere una di quelle parti, dovresti un attimo porti la domanda:
“Se non vedo il pollo al tavolo da gioco, non è che forse forse, in questo gioco, il pollo da spennare sono proprio io?”
